發佈時間：14:54 2025-03-05
靠「九蚊一杯冰鮮檸檬水」噱頭攻港的蜜雪集團（2097），創下新股逾一萬八千億孖展的新紀錄，氣勢逼人，還帶挈已上市的三隻內地茶飲股炒上。其中最早上市的奈雪的茶（2150），上周兩日內炒高逾六成，反映市場極度亢奮。
就在全城起哄之際，內地官媒《證券時報》上周罕有發表評論文章，指「雪王」招股創紀錄只因「天時地利人和」，現實是內地茶飲市場競爭激烈，蜜雪未知能否維持高增長，同類茶飲股則已跌破招股價，甚至「點名」奈雪的跌幅高達九成，呼籲投資者冷靜思考。
其實新茶飲行業早已出現鬥燒錢、做不大就會被「捲」死的惡性循環，奈雪、茶百道（2555）和古茗（1364）亦派出教人失望的業績。散戶追買茶飲股應先看清真象，莫待基金洗倉、股價暴跌時，才後悔莫及。
本周一，榮升新股「凍資王」的蜜雪集團在港交所（0388）掛牌，甫開市即抽升近三成，較上周五暗盤收市價高兩成，全日最高見二百九十八元，收報二百九十元，較招股價升四成三成，惟差過市場預期最少四至五成的升幅，每手帳面約賺五千四百五十元。
抽中的李小姐非常開心，早於暗盤沽貨袋袋平安。「我用富途借盡抽了兩萬股當抽獎，結果中一手，賺了六千多元，埋單只是付了百多元成本！」
蜜雪不單帶挈股民賺錢，公司的市場策略亦「氹」得消費者開心。例如公司的洗腦宣傳歌改編自美國民謠「Oh,Susana!」（歌神許冠傑亦曾改編成《有酒今朝醉》），全曲只有一句「你愛我，我愛你，蜜雪冰城甜蜜蜜」，在網上引發年輕人追捧。
茶王上市一波三折
獨立股評人鄒家華則欣賞蜜雪的生招牌「手拎軟雪糕的雪人」，「得意呀！夠直接簡單，令人聯想到舖頭，店舖本身的顏色和公仔好親民。我食過軟雪糕幾次，五蚊杯係幾滑。」
蜜雪今次來港上市雖掀起熱潮，上市之路其實一波三折，二二年先申請在A股上市，但未能成功，兩年後轉戰港交所，與古茗同一天遞交上市申請，最終鎩羽而歸。
今年初，蜜雪再次向港交所遞交上市申請，由於近期股市牛氣沖天，市場極度亢奮，早前散戶抽毛戈平（1318）、布魯可（0325）等又嚐盡甜頭，加上蜜雪挾着三個內地第一之名招股，包括門店數目、二三年飲品出杯量及終端零售額第一，消息一出，即成投資者的必抽新股。
單計本港各大券商，蜜雪的孖展認購額已超過一萬八千億，超額認購約五千二百六十六倍，超越二一年上市的快手（1024）及最終未能上市的螞蟻集團，成為港股史上「凍資王」。根據分派結果，抽二十萬股才穩獲一手，就算認購金額高達一點七三億元的「頂頭槌」飛，亦最多只獲三手。
由於蜜雪來勢洶洶，刺激三隻茶飲同業上周偷步炒上，最早上市的奈雪上周三突然狂飆三成三，翌日即使爆出首席運營官辭職的消息，仍繼續炒高三成，而上市後表現乏善可陳的古茗和茶百道，亦齊齊落鑊。
正當股民起哄之際，內地官媒、隸屬人民日報社的《證券時報》罕有在頭版刊登評論，稱蜜雪創紀錄的認購背後，屬「天時、地利、人和」，「天時」是指港股市場回暖，吸引海內外投資者投資；「地利」是蜜雪冰城屬全球茶飲品牌，擁有足夠高的知名度；「人和」是其獲紅衫中國、高瓴集團及美團龍珠等國內資本投資，為投資者帶來信心。
官媒發聲影子股急回
然而據《證券時報》分析，目前內地茶飲市場競爭激烈，雖然蜜雪「質地」出色，但未知能否維持高增長，這亦是已上市的奈雪、茶百道和古茗紛紛首日「破發」的重要原因，更「點名」近日炒得最勁的奈雪，跌幅較招股價高達九成，提醒投資者以槓桿進行投資會伴隨巨大風險。
該評論曝光後，幾隻蜜雪「影子股」紛紛由高位急回，茶百道更幾乎打回原形。其實論經營規模和業務模式，三隻「影子股」都難以跟蜜雪相提並論，以二三年的飲品出杯量計，蜜雪是內地第一、全球第二大的現製飲品企業。
蜜雪雖然靠「平」殺出血路，主攻內地三線及以下城鄉地區，翻閱業績，去年首三季的毛利率竟高達百分之三十二點四，盈利按年大增四成半至三十四點八六億人民幣，超過二三年全年三十一點三七億人民幣。
箇中原因，是蜜雪透過加盟模式，將門店網絡擴展至超過四萬五千家，當中自營店只佔百分之一，主要收入來源並非賣茶飲，而是向加盟商出售糖、奶、茶等物料和雪櫃、製冰機、咖啡機等設備，加盟店則自負盈虧，燈油火蠟和員工成本等都由加盟商承擔。
蜜雪上市前與管理層見過面的凱基投資策略部主管溫傑分析道：「與古茗、茶百道及奈雪等零售茶飲不同，蜜雪最重要不是賣幾多杯茶飲，而是整條供應鏈，向加盟商提供原材料才是主要收入。公司由種檸檬到好多原材料都是自己生產，直接控制整條供應鏈，因此可以將成本壓得好低，在廉價市場中有絕對優勢。」
廝殺激烈鬥開門店
由於擁有最大和完整的供應鏈，成本上佔盡優勢，蜜雪的茶飲因此較市面平均索價二十至三十元人民幣便宜很多。「尤其二、三線城市，不用十元人民幣就買到杯現製茶，性價比好吸引，其他公司很難複製，因為要搞好種植場、果園、廠房等投資好大。」溫傑說。
隨着近年內地消費降級，以平取勝的蜜雪業績大躍進，二三年全年收入二百〇三億，按年增長近五成，純利更大增五成半至三十一點三七億。按飲品出杯量計，公司在內地的市場佔有率接近三成三。由於蜜雪有市場領導地位，有基金經理認為估值能較同業為高，以上市價計市盈率約十六倍計，低於茶百道及古茗分別逾十八倍和超過二十二倍。
鄒家華說：「蜜雪的門店網絡，在內地仍有八成四的鄉鎮未被覆蓋，更多盈利能力尚待發掘。雖然幅藍圖『好靚』，最怕內地監管機構突然對新茶飲市場作出新規管，就如官媒在蜜雪上市前出聲，令市場有戒心。」
正如《證券時報》評論分析，內地新茶飲市場近年廝殺激烈，已出現鬥燒錢、做不大就會被「捲」死的狀況。就算是行業巨頭如蜜雪，日子也不算好過，平均單店日均終端零售額由二三年首九個月的四千四百一十六點三萬元，減少至二四年的四千一百八十四點四萬元，同期平均單店日均飲品出杯量及平均單店日均訂單量亦有所減少。
內地飽和轉戰海外
早蜜雪一步上市的奈雪、茶百道和古茗，亦派出教人失望的成績表。當中古茗去年首三季單店日均銷售額按年下跌近百分之五，經營現金溢利（EBITDA）由過去三年倍增變成近乎零增長，茶百道截至去年九月中期純利按年大瀉六成，奈雪中期更由盈轉虧勁蝕四點三五億人民幣。
事實上，奈雪和早年茶飲界一哥喜茶本來主攻最高檔市場，為控制質量，所有門店均為直營，後來因競爭白熱化，被逼捲入鬥門店多的惡性循環，轉而大舉吸納加盟商，與蜜雪冰城、茶百道等鬥快搶佔市場。
截至二三年底，內地共有逾三千個現製茶飲品牌，總門店多達四十二萬家，每個購物區中心的一公里內就約有五十家茶飲店。然而這種不計賺蝕、鬥分店多的發展策略，開始無以為繼。
上月中，市場流出一封喜茶管理層發給內部全體的電郵，題為《不參與數字遊戲與規模內捲，回歸用戶與品牌》，直言茶飲業的「數字遊戲」已走到盡頭，表示「無意義的價格、營收、規模內捲正嚴重消耗用戶對新茶飲的喜愛，行業內捲式的低價現狀，讓任何品牌都不可能只憑價格戰就贏得消費者」。
與此同時，喜茶高調宣布暫停接收新的加盟商，擺出希望重申透過門店體驗和質素競爭的姿態。奈雪亦採取更為謹慎的策略拓展新店網絡，包括更加注重加盟商篩選，以避免因急速擴張導致質素下降。
由於內地市場漸見飽和，新茶飲品牌遂轉攻海外，隨着港人北上成風帶挈內地茶飲在港知名度大增，有助來港集資兼進軍海外市場，不少新茶飲紛紛進軍香港。喜茶早前便大力招攬本港加盟商，極速擴張版圖至港九新界。近期在內地爆紅的茶飲店「霸王茶姬」，去年九月在尖沙咀K11購物藝術館開設第一間店，與喜茶、奈雪等打對台。
不過本港的新茶飲經過一輪瘋狂擴張後，同樣出現暗湧。奈雪位於山頂的直營店已結業，攻港未幾的檸濛濛早前亦提早退租撤出。至於蜜雪，自前年首度攻港後，極速將分店擴展至九間，由於舖租人工高昂，市場估計難以靠賣飲品回本，相信更大原因是為上市造勢。
對於蜜雪的投資前景，溫傑認為掛牌後不宜高追，「想買等回調才考慮，部署中長線持有，始終在內地的下沉及海外市場，蜜雪仍有一定發展空間。」
新股改玩法 提防「凍資王」、「超購王」泡沫
雖然蜜雪成為港股史上「凍資王」，「含金量」與前王者快手不能相提並論。港交所去年推出新股結算平台FINI後，改變了抽IPO玩法。以往券商須代孖展客向銀行借入資金，再交給收票行「凍結」幾天，例如快手當年凍資達一點二六萬億元，假設客戶付一成按金，券商便須向銀行借入一點三四萬億，涉及數億元利息。
在FINI下，每間券商只須預繳公開招股中可獲分配最高股數的金額，一般為公開發售的五倍，毋須再預繳全數金額。今次蜜雪最終回撥五成，公開發售部分涉及十七點二五億元，在新機制下，券商只須在指定銀行存入上述金額，便可無上限為客戶提供孖展。有券商因此以零息或提供高達二百倍槓桿作招徠，變相「谷」大了認購倍數，令中籤率大大降低而變成雞肋。
金利豐證劵研究部執行董事黃德几直言，新機制下熱爆新股出現超額認購一千倍或以上已成常態，「只要股民一窩蜂抽，便很容易出現這個情況。以前新股超額認購千倍，含金量相當高，因為真的有凍結資金。現在不一樣，券商所謂的『凍資』有金額上限，像觀音借庫，並非真金白銀，只是一場數字遊戲。」
