發佈時間：11:13 2026-03-24
布魯可 （0325.HK）2025年全年營收29.13億元（人民幣，下同），按年增30%；成功扭虧為盈，錄得純利6.34億元，經調整淨利潤6.75億元。更值得留意的是其「三全策略」（全人群、全價位、全球化）的執行成效。海外業務成為最大驚喜：全年海外收入激增近四倍至3.19億元，佔總收入比重由2.9%躍升至11%，其中美洲市場更飆升804%。數據反映布魯可初步證明其IP玩具模式具備跨境複製能力，而非僅僅是「內捲」的國內故事。
當然，隱憂亦需正視。期內毛利率按年下滑5.8個百分點至46.8%，主因是9.9元低價產品銷量佔比高達47.8%，貢獻收入5.41億元。這是否公司「以價換量」的營銷結果？從戰略層面看，這或是從新消費股龍頭「蜜雪冰城」上得到借鏡—先用低價產品做市場、搶佔用戶心，再依靠規模效應賺錢。關鍵在於，布魯可能否像LEGO那樣建立起「拼搭體系+IP世界觀」的生態閉環，否則低價策略終將淪為毛利陷阱。
市場最關心的問題：布魯可估值上是否有追落後空間？截至上周五（日）收市，泡泡瑪特市盈率（TTM）約37倍，市值高近2800億港元。反觀布魯可市值約166億港元，市盈率（TTM）約23倍。據大行平均預測，布魯可對應2026年預測市盈率約17.5倍至18.9倍，相對於泡泡瑪特估值，確實存在顯著的估值修復空間。從成長性看，布魯可的海外增速（近4倍）的確令市場感到驚喜，且9.9元策略成功打開了下沉市場的想像空間。若公司能維持30%左右的收入增長，並逐步優化產品組合提升毛利率，現價確實可追落後。
不過必須強調：泡泡瑪特的核心競爭力在於原創IP及其文化屬性，使其享受高溢價；布魯可目前仍以授權IP為主（前四大IP變形金剛、奧特曼等收入佔比逾80%），商業模式更接近「玩具製造商」而非「文化平台」。兩者估值差距的收窄，或需布魯可證明自己具備打造原生IP生態的能力。
富途證券高級分析師馮文慧
(筆者為證監會持牌人，其及其有聯繫者並無擁有建議股份發行人之財務權益)
